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事件：

2022年，公司实现营收544.3亿元，同比下降19.6%，毛利率28.4%，同比降5.3pct，实现归母净利润50.3亿元，同比下降47.9%；22Q4公司实现营收150.7亿元，同比降17.1%，毛利率21.0%，同比降5.5pct，实现归母净利润4.0亿元，同比降65.4%。符合此前业绩预告。

疫情影响线下门店经营，线上占比提升拖累利润表现2022年全国范围的疫情导致客源锐减，公司主力门店几度闭店，公司营收同比降19.6%，业绩整体符合预期。从经营层面看，1）线下客流大量流失情况下，公司对线上平台更为依赖，2022全年有税收入占比为51.4%，同比提升约16pcts。2022年免税/有税毛利率分别为39.41%/17.41%，同比+1.59pcts/-7.17%pcts。有税收入占比提升叠加有税渠道折扣力度更大，导致22年公司综合毛利率同比下降5.06pcts至28.02%，归母净利率同比下降5.02pcts至9.2%。2）为满足销售旺季免税商品购物需求，公司加大了对免税商品的采购力度，22年末存货余额同比增长41.6%。此外存货减值、新海港项目开办费用对于公司业绩亦有拖累。

公司披露2023年经营计划，期待市内店新进展根据公司公告，23年主要经营计划包括，1）争取三亚国际免税城一期二号地商业部分顺利开业；2）全力争取中标重要渠道免税店经营权；3）推进市内店改扩建等运营准备；4）推进海口国际免税城项目其他地块、三亚国际免税城一期2号地以及三亚国际免税城三期项目建设。其中市内店相关表述与21年年报有所变化，由“推进选址”变为“推进运营”。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-25年收入分别为948/1277/1505亿元，对应增速分别为74%/35%/18% ， 归母净利润分别为118/170/205 亿元， 对应增速135%/44%/20%，EPS分别为5.7/8.2/9.9元。鉴于公司在疫情期间持续巩固自身竞争优势，龙头地位稳固，参照可比公司估值，我们给予公司24年30倍PE，目标价247.22元。维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济增长放缓；新项目运营低于预期；行业竞争加剧。